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業(yè)績(jī)回顧

民生軍工成分（不含艦船）1H23 營(yíng)收同比增長(zhǎng)13.3%；歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)3.3%。2Q23 營(yíng)收同比增長(zhǎng)16.8%；歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)8.1%。整體看，中報(bào)反映出行業(yè)需求在中期調(diào)整和人事調(diào)整影響下的節(jié)奏滯后，疊加1H22 高基數(shù)影響，業(yè)績(jī)整體平穩(wěn)，與市場(chǎng)預(yù)期一致。但值得注意的是，2Q23 利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，相比1Q23 利潤(rùn)同比下滑的情況有了明顯改善。

趨勢(shì)分析

1H23 營(yíng)收/利潤(rùn)穩(wěn)健增長(zhǎng)；利潤(rùn)率略降。1）民生軍工成分（不含艦船）合計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2262 億元，YoY +13.3%；歸母凈利潤(rùn)223 億元，YoY +3.3%。毛利率同比下滑2.6ppt 至38.2%；凈利率同比下滑1.6ppt 至14.9%。2）行業(yè)銷售及財(cái)務(wù)費(fèi)用率保持在較低水平且較為穩(wěn)定；研發(fā)費(fèi)用率呈上升態(tài)勢(shì)，反映出行業(yè)持續(xù)加強(qiáng)創(chuàng)新的特點(diǎn)。3）行業(yè)存貨、應(yīng)收票據(jù)及賬款規(guī)模同比分別增長(zhǎng)14.6%、25.7%，規(guī)模持續(xù)增加反映行業(yè)下游的旺盛需求。4）行業(yè)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率平穩(wěn)下滑，或與行業(yè)內(nèi)定增擴(kuò)產(chǎn)活動(dòng)持續(xù)增加有關(guān)。

材料鏈條盈利能力較強(qiáng)，與資產(chǎn)屬性相關(guān)。分子板塊看，1H23：1）艦船板塊營(yíng)收同比增長(zhǎng)29%；歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)532%，表現(xiàn)靚眼。2）新材料、鍛造與成型板塊凈利率分別是24.6%和19.3%，盈利能力排名前兩位；無(wú)人機(jī)凈利率同比提升2.0ppt 至8.0%，盈利能力提升最快。按產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)看：1）上游凈利率最高且在過(guò)去呈波動(dòng)上升趨勢(shì)，但1H23 同比下滑4.0ppt 至23.7%。2）中游凈利率在過(guò)去呈波動(dòng)上升趨勢(shì)，自1H22 開始下滑，系上游國(guó)產(chǎn)替代帶來(lái)的采購(gòu)成本增加所致，1H23 進(jìn)一步同比下滑4.5ppt 至11.2%。

中游增速領(lǐng)先；中下游未來(lái)將長(zhǎng)期向好。1H23 分產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)看，中游收入同比增長(zhǎng)30%；利潤(rùn)同比增長(zhǎng)19%，是產(chǎn)業(yè)鏈中增速最高的，上半年行業(yè)新增訂單情況較差，中游（國(guó)企居多）展現(xiàn)出了更大的韌性；而上游對(duì)訂單較為敏感，業(yè)績(jī)?cè)鏊偃跤谥杏巍Ｎ覀冋J(rèn)為，產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值量分布有望向中下游轉(zhuǎn)移，未來(lái)中下游將具有更強(qiáng)的成長(zhǎng)性。2Q23 分板塊看，艦船、航空、鍛造與成型營(yíng)收同比增速領(lǐng)先于其他板塊，分別是51%、33%、23%；艦船、無(wú)人機(jī)、鍛造與成型歸母凈利潤(rùn)同比增速最高，分別是5014%（扭虧為盈）、69%、40%。

建議關(guān)注

行業(yè)在中期調(diào)整導(dǎo)致的訂單釋放不及預(yù)期及去年同期高基數(shù)的影響下，仍在2Q23 保持了正向增長(zhǎng)，我們認(rèn)為，隨著中期調(diào)整和人事調(diào)整的落地，訂單有望恢復(fù)，軍工或?qū)⑦~入新一輪快速成長(zhǎng)的階段。建議重點(diǎn)關(guān)注：1）國(guó)企龍頭：業(yè)績(jī)確定性較強(qiáng)，在行業(yè)迎來(lái)beta 行情時(shí)或有較大反彈；2）制導(dǎo)裝備產(chǎn)業(yè)鏈：前期受較多因素影響，在需求恢復(fù)時(shí)或有較大彈性。此外，市場(chǎng)對(duì)“衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)、國(guó)產(chǎn)大飛機(jī)、船舶大周期”等變化保持關(guān)注。建議把握四個(gè)方向的投資機(jī)會(huì)：

1）龍頭引領(lǐng)：中航沈飛、航發(fā)動(dòng)力、中航高科、中航重機(jī)、航天電器等；2）制導(dǎo)裝備：新雷能、菲利華、智明達(dá)、高華科技、北方導(dǎo)航、國(guó)博電子等；3）航空航發(fā)：中航光電、中航電子、航發(fā)控制、鋼研高納、航宇科技、鉑力特；4）新域新質(zhì)：華秦科技、中無(wú)人機(jī)、航天彩虹、航天南湖、上海瀚訊等；風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)能擴(kuò)充不及預(yù)期、產(chǎn)品交付不確定性、行業(yè)政策發(fā)生變化等。

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