中微公司(688012.SH)的產(chǎn)品類別較為單一，下游行業(yè)的波動(dòng)對收入的影響較大，公司MOCVD設(shè)備的客戶結(jié)構(gòu)不穩(wěn)定，上市前與乾照光電(300102.SZ)的交易撲朔迷離。首發(fā)股解禁后，重要股東紛紛大手筆減持，首發(fā)募投項(xiàng)目還未建成，公司便拋出100億元的定增方案，藍(lán)圖過于宏偉，夾雜大金額非必須項(xiàng)目，一旦全部實(shí)施，將對現(xiàn)有投資者的每股收益進(jìn)行過度稀釋。
中微公司制定的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃削減了2020年度扣非凈利潤1.19億元，而激勵(lì)計(jì)劃并未結(jié)合公司的研發(fā)等實(shí)際情況，激勵(lì)股票來源大多為定增股，二級市場或最終淪為公司“慷慨”定增及股權(quán)激勵(lì)的“買單者”。
MOCVD設(shè)備銷售之謎
中微公司業(yè)績預(yù)告顯示，公司2020年通過投資青島聚源芯星股權(quán)投資合伙企業(yè)(有限合伙) 3億元而間接持有中芯國際的科創(chuàng)板股票，股價(jià)變動(dòng)產(chǎn)生公允價(jià)值變動(dòng)收益約2.62億元，是扣非凈利潤上限2500萬元的10.48倍;2020年?duì)I業(yè)收入較2019年增長約16.8%，其中刻蝕設(shè)備收入增長約58.5%，MOCVD設(shè)備收入下降約38.5%，下降系市場原因?qū)е隆?/p>
中微公司的MOCVD設(shè)備種類較為單一，主要用于生產(chǎn)LED外延片，而2020年LED企業(yè)凈利潤普遍滑坡甚至虧損，擴(kuò)產(chǎn)停滯，機(jī)構(gòu)預(yù)測2020年LED照明、顯示及背光芯片的需求量整體下滑約8%，對公司MOCVD設(shè)備的業(yè)績造成拖累。
根據(jù)招股書，中微公司的首臺(tái)MOCVD設(shè)備于2012年研制成功，制造藍(lán)光LED的MOCVD 技術(shù)已達(dá)到較為成熟的階段。2016-2018年，該設(shè)備的銷售數(shù)量分別為3腔、57腔和106腔，主要客戶為三安光電、璨揚(yáng)光電、華燦光電和乾照光電。2017年，中微公司實(shí)現(xiàn)盈虧平衡，該年度，華燦光電成為第一大客戶，公司對其銷售金額為3.40億元，占當(dāng)期總銷售額的34.98%，該客戶與公司具有關(guān)聯(lián)關(guān)系，而2018年，華燦光電從前五大客戶中消失，乾照光電首次出現(xiàn)，銷售金額為3.19億元，占19.44%。
然而，這筆設(shè)備金額卻在乾照光電的年報(bào)中難覓蹤跡。
2018年，乾照光電固定資產(chǎn)中的機(jī)器設(shè)備增加了3.84億元，其中購置增加34萬元，由在建工程轉(zhuǎn)入3.84億元。在建工程科目顯示，“MOCVD設(shè)備”期初為2310萬元，期末金額為零，“南昌基地項(xiàng)目(一期)” 當(dāng)期增加14.44億元，轉(zhuǎn)入固定資產(chǎn)8289萬元，期末金額為13.63億元。據(jù)披露，2018年1月，乾照光電南昌基地項(xiàng)目一期工程正式動(dòng)工，至年末的工程進(jìn)度為78.99%;“紅黃光LED芯片及三結(jié)砷化鎵太陽能電池”當(dāng)期增加2.97億元，轉(zhuǎn)入固定資產(chǎn)2.37億元?？紤]到南昌生產(chǎn)基地當(dāng)期尚未建成，按商業(yè)規(guī)律不太可能購置設(shè)備，生產(chǎn)紅黃光LED的設(shè)備超出了中微公司的技術(shù)范圍。那么，由在建工程轉(zhuǎn)入固定資產(chǎn)的中微公司MOCVD設(shè)備理論上不可能超過3.84億元與8289萬元、2.37億元之差，即不超過6359萬元。
除上述項(xiàng)目外，乾照光電的重要在建工程項(xiàng)目變動(dòng)情況還列示了“VCSEL、高端LED芯片等半導(dǎo)體研發(fā)生產(chǎn)項(xiàng)目”，該項(xiàng)目當(dāng)期僅增加了95萬元。也就是說，未轉(zhuǎn)入固定資產(chǎn)的當(dāng)期新增在建工程中，不可能有中微公司的MOCVD設(shè)備。
退一步分析，中微公司MOCVD設(shè)備的平均驗(yàn)收通過、確認(rèn)收入時(shí)間為5.6個(gè)月，南昌基地項(xiàng)目在2018年中報(bào)的進(jìn)度為29.01%，上半年增加金額為1.88億元，即使2018年下半年該基地從中微公司購進(jìn)了該類設(shè)備，在當(dāng)期確認(rèn)為中微公司的銷售收入有難度;乾照光電亦未在當(dāng)期大規(guī)模處置資產(chǎn)。如此看來，中微公司賣給乾照光電的3.19億元MOCVD設(shè)備值得推敲。
誰是百億定增“大贏家”?
中微公司2019年首發(fā)募集資金凈額14.46億元，擬用于高端半導(dǎo)體設(shè)備擴(kuò)產(chǎn)升級項(xiàng)目和技術(shù)研發(fā)中心建設(shè)升級項(xiàng)目，前者建設(shè)期為2.5年，包括高端刻蝕設(shè)備擴(kuò)產(chǎn)升級、高端 MOCVD設(shè)備擴(kuò)產(chǎn)升級及配套建設(shè)施工;后者建設(shè)期為2年，包括先進(jìn)刻蝕設(shè)備研發(fā)、先進(jìn)MOCVD設(shè)備研發(fā)、新技術(shù)課題的研發(fā)及配套建設(shè)施工，擬使用2億元補(bǔ)充流動(dòng)資金。公司上市剛滿一年，便于2020年8月拋出向特定對象發(fā)行A股股票預(yù)案，擬募集不超過100億元，其中31.70億元擬用于中微產(chǎn)業(yè)化基地建設(shè)項(xiàng)目，包含臨港產(chǎn)業(yè)化基地和南昌產(chǎn)業(yè)化基地，37.50億元擬用于中微臨港總部和研發(fā)中心項(xiàng)目，其余30.80億元作為科技儲(chǔ)備資金。
中微公司意圖通過此次定增將產(chǎn)品線延伸到化學(xué)薄膜、檢測、大面積平板顯示、太陽能電池設(shè)備、環(huán)保設(shè)備以及大健康等領(lǐng)域。臨港總部和研發(fā)中心項(xiàng)目擬將公司2017年至2019年期間的歷史研發(fā)費(fèi)用資本化率45.68%作為未來資本化研發(fā)支出的預(yù)測依據(jù)。耐人尋味的是，公司自2004年成立以來，經(jīng)歷了較長時(shí)間的虧損，截至2018年12月31日，累計(jì)未彌補(bǔ)虧損為6.54億元，這與高端半導(dǎo)體設(shè)備的研發(fā)周期長、研發(fā)投入大有直接關(guān)系，行業(yè)新進(jìn)入者需要經(jīng)過較長時(shí)間的技術(shù)積累才能進(jìn)入半導(dǎo)體設(shè)備制造領(lǐng)域。2016年度，公司的研究開發(fā)支出共計(jì)3.02億元，全部計(jì)入研發(fā)費(fèi)用，可見2017年以前，公司研發(fā)支出資本化的比例是極低的。2020年半年報(bào)顯示，公司期末的無形資產(chǎn)為3.13億元，不計(jì)攤銷的情況下，專有技術(shù)權(quán)和內(nèi)部開發(fā)技術(shù)分別為5654萬元和3.35億元，而此次定增，中微公司預(yù)計(jì)臨港總部和研發(fā)中心項(xiàng)目的費(fèi)用化研發(fā)投入約為10.47億元，即資本化研發(fā)投入約為9億元，公司要通過內(nèi)部開發(fā)積累出9億元規(guī)模的無形資產(chǎn)，恐怕要消耗大量的時(shí)間。此次募投項(xiàng)目投產(chǎn)后，臨港和南昌的產(chǎn)業(yè)化基地預(yù)計(jì)年均銷售收入分別為46.37億元和28.29億元，不過，預(yù)計(jì)建設(shè)完成時(shí)間要到2025年，項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)之前，中微公司的營收規(guī)模具有不確定性，而100億元的募資規(guī)模是公司凈資產(chǎn)41億元的2.44倍，這勢必會(huì)造每股收益被長期攤薄。
此外，首發(fā)股解禁后，中微公司的重要股東或不斷減持、或詢價(jià)轉(zhuǎn)讓，據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)，嘉興悅橙投資合伙企業(yè)及其一致行動(dòng)人減持1134萬股，套現(xiàn)14.91億元;三季報(bào)顯示，置都(上海)投資中心減持1220萬股，減持接近一半;Primrose Capital Limited減持631萬股，國開創(chuàng)新資本投資有限責(zé)任公司減持431萬股，這些資金及時(shí)套現(xiàn)，規(guī)避了中微公司未來業(yè)績的不確定因素。此次100億元的定增發(fā)行價(jià)格不低于定價(jià)基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日公司股票均價(jià)的80%，發(fā)行對象認(rèn)購的股份自發(fā)行結(jié)束之日起六個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓，意味著六個(gè)月后，在股價(jià)不變的情況下，發(fā)行對象便可獲得20億元的套利空間，至于公司的募投項(xiàng)目何時(shí)達(dá)產(chǎn)與其已經(jīng)沒有太大關(guān)系。
中微公司的100億元定增的與眾不同之處還在于30.80億元的科技儲(chǔ)備資金，其中15.80億元擬用于新產(chǎn)品協(xié)作開發(fā)項(xiàng)目，15億元擬用于對外投資并購項(xiàng)目，但對于協(xié)作方和并購標(biāo)的，公司沒有給出明確的對象，如此未卜先知，讓二級市場買單，恐怕有愧于現(xiàn)有投資者，畢竟定增資金折價(jià)20%。2020年三季度末，公司的資產(chǎn)負(fù)債率僅為23.60%，貨幣資金為9.85億元，交易性金融資產(chǎn)16.59億元，公司有必要在投資對象浮現(xiàn)之前以股權(quán)融資的方式大規(guī)模“圈錢”嗎?
股權(quán)激勵(lì)寬松
2020年，中微公司預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母扣非凈利潤1700萬-2500萬元，同比減少83.06%-88.48%。公司2020年因?qū)嵤┕蓹?quán)激勵(lì)計(jì)劃產(chǎn)生股份支付費(fèi)用約1.19 億元，屬于經(jīng)常性損益，2019年無該類費(fèi)用發(fā)生。2020年6月，上市公司以每股150元向激勵(lì)對象首次授予670萬股限制性股票，來源為公司向激勵(lì)對象定向發(fā)行的A股普通股股票，涉及的激勵(lì)對象共計(jì)700人，占當(dāng)時(shí)職工總數(shù)的91.86%;向6名激勵(lì)對象授予54.68萬份股票增值權(quán)，股票增值權(quán)為虛擬股票，由公司直接以現(xiàn)金兌付行權(quán)時(shí)股票市價(jià)和行權(quán)價(jià)的價(jià)差;同年11月，公司以每股150元的價(jià)格向188名激勵(lì)對象授予預(yù)留部分限制性股票104萬股。
限制性股權(quán)激勵(lì)和增值權(quán)激勵(lì)均以營業(yè)收入增長率為考核指標(biāo)，考核年度為2020-2023年，以2016-2018 年度的營業(yè)收入均值10.74 億元為基準(zhǔn)，根據(jù)各考核年度的營業(yè)收入累計(jì)值與該基準(zhǔn)相比的增長率，確定各年度實(shí)際歸屬考核對象的限制性股票數(shù)量或股票增值權(quán)數(shù)量?？己酥笜?biāo)既沒有考慮凈利潤、ROE等指標(biāo)，也沒有考慮產(chǎn)品的研發(fā)進(jìn)度，大大降低了實(shí)現(xiàn)難度，此次的百億規(guī)模定增亦對實(shí)現(xiàn)考核標(biāo)準(zhǔn)毫無妨礙，甚至沒有排除未來投資并購對營業(yè)收入的增厚效應(yīng)。
截至發(fā)稿，中微公司未對本文所涉及的問題做出回應(yīng)。(吳新竹)
