盡管春節(jié)期間國內(nèi)線下消費(fèi)火爆，但在居民消費(fèi)能力及意愿均不足的背景下，市場(chǎng)對(duì)需求復(fù)蘇的程度及持續(xù)性仍有質(zhì)疑，這導(dǎo)致節(jié)后需求復(fù)蘇交易并未能產(chǎn)生太好持續(xù)性。隨著國內(nèi)需求復(fù)蘇交易暫告一段落，疊加美豆基本兌現(xiàn)阿根廷減產(chǎn)帶來的利好，而核心驅(qū)動(dòng)棕櫚油在馬棕出口轉(zhuǎn)弱的情況下未能帶來太好上行動(dòng)能，本周油脂整體呈現(xiàn)反彈回落的態(tài)勢(shì)，未來一段時(shí)間或延續(xù)偏弱運(yùn)行，短期關(guān)注下方震蕩區(qū)間支撐表現(xiàn)。

(相關(guān)資料圖)

1、需求復(fù)蘇交易告一段落，油脂反彈回落

盡管春節(jié)期間國內(nèi)需求隨疫情過峰及節(jié)日?qǐng)?bào)復(fù)性消費(fèi)呈現(xiàn)一定復(fù)蘇跡象，一度帶來節(jié)后油脂新一輪的需求復(fù)蘇交易。然而，在節(jié)前兩輪需求復(fù)蘇交易之后，節(jié)后市場(chǎng)對(duì)需求復(fù)蘇的程度及持續(xù)性提出了質(zhì)疑，這導(dǎo)致本周包括權(quán)益及商品在內(nèi)的市場(chǎng)遭遇反彈回落，需求復(fù)蘇交易暫時(shí)告一段落。

從春節(jié)期間各口徑的數(shù)據(jù)交叉驗(yàn)證來看，線下消費(fèi)恢復(fù)程度僅達(dá)到2019年的七八成，距離疫情前的表現(xiàn)仍有一定差距，尚未達(dá)到足以令市場(chǎng)樂觀的程度。此外，居民收入在過去三年受到疫情及經(jīng)濟(jì)放緩的持續(xù)沖擊，消費(fèi)能力及意愿也相應(yīng)受到一定程度的影響。從數(shù)據(jù)上看，目前我國的居民消費(fèi)意愿和可支配收入增速尚低于疫情前水平，導(dǎo)致市場(chǎng)擔(dān)心春節(jié)期間的消費(fèi)火爆僅是報(bào)復(fù)性消費(fèi)而非常態(tài)化恢復(fù)，令復(fù)蘇交易的持續(xù)性受阻。

由于節(jié)前豆油中下游已在對(duì)遠(yuǎn)月需求復(fù)蘇的預(yù)期中提前做了一定備貨，隨著節(jié)后盤面豆油顯示出向上突破乏力的跡象，且傳言儲(chǔ)備將開啟一定數(shù)量的輪換，美豆的天氣炒作也漸入尾聲，本周后半周豆油現(xiàn)貨市場(chǎng)的成交意愿持續(xù)轉(zhuǎn)淡，需求端的復(fù)蘇交易也隨之暫告一段落，短期或難為油脂提供太好的上行動(dòng)能。

2、減產(chǎn)預(yù)期交易越發(fā)充分，美豆上行動(dòng)能不足

盡管2月上旬巴西南里奧格蘭德和阿根廷降雨形勢(shì)依然偏差，這些地區(qū)的大豆所面臨的產(chǎn)量調(diào)降風(fēng)險(xiǎn)也越發(fā)升高，但市場(chǎng)似乎已經(jīng)越來越充分地對(duì)減產(chǎn)預(yù)期進(jìn)行了交易。這顯著體現(xiàn)于USDA駐阿根廷官員給出3600萬噸的產(chǎn)量預(yù)估，較USDA 1月報(bào)告4550萬噸的預(yù)估大降950萬噸的情況下，美豆市場(chǎng)并未對(duì)此作出特別反應(yīng)，可能暗示當(dāng)前市場(chǎng)已對(duì)此產(chǎn)量預(yù)估作出了相當(dāng)程度的交易。

隨著減產(chǎn)預(yù)期被充分交易，在2月中下旬巴西南里奧格蘭德及阿根廷有望迎來降雨及大豆單產(chǎn)改善的情況下，后期美豆面臨的利好出盡的概率在增加。而從時(shí)間節(jié)點(diǎn)來看，每年3月左右，伴隨著阿根廷天氣炒作窗口關(guān)閉及巴西出口壓力增加，美豆高位回落的概率也較高。雖然從全球大豆平衡表來看，阿根廷新作產(chǎn)量落在何值將較大影響全球大豆平衡表松緊程度及美豆價(jià)格運(yùn)行中樞，但即便是在南美大幅減產(chǎn)、供應(yīng)收緊的2022年，美豆價(jià)格仍在3月出現(xiàn)了階段性見頂?shù)那闆r。這可能也意味著若無意外出現(xiàn)，美豆或即將迎來階段性高點(diǎn)的出現(xiàn)。

美豆上行乏力疊加巴西大豆大量上市對(duì)CNF升貼水的壓制，以及人民幣匯率升值傾向帶來的大豆進(jìn)口成本下移，供應(yīng)及成本端或?qū)㈦y為豆油提供太好的上行動(dòng)能。

3、馬棕去庫略顯乏力，棕櫚油暫無太強(qiáng)驅(qū)動(dòng)

豆類難有太強(qiáng)上漲驅(qū)動(dòng)，而曾經(jīng)的油脂核心驅(qū)動(dòng)棕櫚油短期也難有太好上行動(dòng)能。中國及印度國內(nèi)庫存升至歷史性高位，而歐盟也在逐步削減棕櫚油在生物柴油原料中的使用，這令馬棕1月出口出現(xiàn)顯著轉(zhuǎn)弱，船運(yùn)調(diào)查機(jī)構(gòu)預(yù)估馬棕1月出口環(huán)比大降27%左右，預(yù)計(jì)實(shí)際出口降幅落在20%以上的概率較高。

盡管SPPOMA給出了馬棕1月環(huán)比減產(chǎn)27.01%的預(yù)估，但統(tǒng)計(jì)覆蓋口徑更全的UOB給的環(huán)比降幅僅14%-18%，馬棕1月產(chǎn)量環(huán)比降幅或最終落在15-16%左右。按照產(chǎn)量環(huán)比降15%，出口環(huán)比降20%+，國內(nèi)消費(fèi)30萬噸左右測(cè)算，馬棕1月末庫存有望將上月水平略有增減，這在一定程度上顯示出馬棕進(jìn)一步去庫的乏力。值得關(guān)注的是，盡管馬棕1月產(chǎn)量預(yù)計(jì)環(huán)比下滑顯著，但同比增幅仍可能高達(dá)10%，隨著2月后棕櫚油季節(jié)性增產(chǎn)開啟，在出口前景不佳的背景下，后期馬來西亞棕櫚油面臨的累庫壓力在增加。從目前來看，國內(nèi)需求的復(fù)蘇程度尚不足以扛起中國需求強(qiáng)勁的大旗，中短期棕櫚油亦難以為油脂上行提供太強(qiáng)驅(qū)動(dòng)。

整體來看，隨著國內(nèi)需求復(fù)蘇交易暫告一段落，疊加美豆基本兌現(xiàn)阿根廷減產(chǎn)帶來的利好，而核心驅(qū)動(dòng)棕櫚油在馬棕出口及去庫乏力的情況下沒有太好上行動(dòng)能，預(yù)計(jì)未來一段時(shí)間油脂將整體延續(xù)偏弱運(yùn)行。雖然隨著油脂期價(jià)回落至震蕩區(qū)間下方，空頭止盈引發(fā)短期盤面反彈，但缺乏基本面利好支撐下的反彈持續(xù)性預(yù)計(jì)有限，以反彈沽空操作為主。

（文章來源：中信建投期貨）

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