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當(dāng)前，生豬期貨和現(xiàn)貨市場(chǎng)走勢(shì)顯著分化，節(jié)前現(xiàn)貨圍繞著24元/公斤左右偏強(qiáng)震蕩，節(jié)后各地豬價(jià)大幅跳漲幅度超過(guò)2元/公斤，普遍來(lái)到26元/公斤以上，單頭自繁盈利超過(guò)了1000元，表現(xiàn)不可謂不強(qiáng)勢(shì)。而期貨在節(jié)前頂著貼水下跌，一度走出下行趨勢(shì)，節(jié)后盡管跟隨現(xiàn)貨反彈，但期現(xiàn)之間以及月間價(jià)差則持續(xù)拉大，月間轉(zhuǎn)為典型的BACK結(jié)構(gòu)。我們認(rèn)為，盤(pán)面滯漲現(xiàn)貨，遠(yuǎn)月表現(xiàn)謹(jǐn)慎的背后，是市場(chǎng)預(yù)期的重構(gòu)，與今年4月盤(pán)面轉(zhuǎn)為遠(yuǎn)月升水的情況類(lèi)似，只是兩次互為鏡像，而這一次輪到了市場(chǎng)開(kāi)始擔(dān)心未來(lái)。

我們從驅(qū)動(dòng)和估值的角度來(lái)分析當(dāng)前的行情。驅(qū)動(dòng)方面，最重要是判斷今年現(xiàn)貨會(huì)不會(huì)有明顯的頂出現(xiàn)，有的話(huà)出現(xiàn)在哪個(gè)位置和時(shí)點(diǎn)，只要現(xiàn)貨不開(kāi)始出現(xiàn)明顯下跌乃至形成踩踏，盤(pán)面在升水的保護(hù)下，做多是存在著明顯安全邊際的。然而這個(gè)問(wèn)題分析起來(lái)卻比較復(fù)雜，不光基本面沒(méi)有現(xiàn)成的答案，比如今年一季度的真實(shí)產(chǎn)能去化幅度為多少，配種率如何，二季度仔豬出生數(shù)據(jù)又改善了多少等。即便數(shù)據(jù)是明牌，任何情緒的變化，也會(huì)改變現(xiàn)貨的波動(dòng)節(jié)奏，令上漲提前或者延后，空間放大或縮小，前期空頭入場(chǎng)的理由之一即是當(dāng)前壓欄和二育增重太過(guò)普遍，會(huì)改變四季度的供應(yīng)節(jié)奏，令節(jié)前承壓。對(duì)這個(gè)問(wèn)題，模糊的正確遠(yuǎn)比精確的錯(cuò)誤更重要。首先要明確的是今年是不是真缺豬的問(wèn)題，如果供應(yīng)基數(shù)真實(shí)減少，輕微的增重并不足以形成壓力或者改變趨勢(shì)，諸如2019、2020年都是四季度體重大增的年份，但豬價(jià)并未因此而明顯承壓。關(guān)于這點(diǎn)，當(dāng)前26元/公斤的豬價(jià)和50%左右的養(yǎng)殖利潤(rùn)率已經(jīng)說(shuō)明了一切，如果說(shuō)7月初的跳漲有明顯的情緒成分，但回調(diào)后從20漲至目前26元/公斤則存在真實(shí)的價(jià)量和基本面基礎(chǔ)，不缺豬的話(huà)價(jià)格不可能長(zhǎng)久維持在這個(gè)利潤(rùn)率之上。

整體供應(yīng)偏緊還存在兩個(gè)佐證。一個(gè)是今年7月初的大漲，對(duì)應(yīng)的是去年9月份豬價(jià)大跌后母豬超量去化的坑，滯后10個(gè)月體現(xiàn)，那今年一季度2-3月母豬繼續(xù)大幅去化的坑呢？恐怕還有待今年春節(jié)前的價(jià)格來(lái)體現(xiàn)，至少目前來(lái)看這是看空年底行情的一個(gè)重要的潛在風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。另外是關(guān)于今年標(biāo)肥價(jià)差持續(xù)偏高，肥豬升水過(guò)早過(guò)大的問(wèn)題，某種意義上也是對(duì)今年整體缺豬的一種反映，體重上今年的交易均重已超過(guò)去年，但是肥豬還是缺，側(cè)面說(shuō)明前期去化過(guò)度，整體均重跟上但肥豬的供應(yīng)還沒(méi)跟上；另外，150kg以上大豬主要是散戶(hù)和專(zhuān)業(yè)育肥戶(hù)在養(yǎng)，這部分群體的供應(yīng)往往針對(duì)的是年底旺季行情，而恰恰是這部分供應(yīng)的缺失，令今年四季度的供應(yīng)絕非完美。

空頭較為糾結(jié)當(dāng)前體重增加以及二育過(guò)多的問(wèn)題。但正如我們所舉19和20年的例子，壓欄或者主動(dòng)做庫(kù)存的行為只能影響節(jié)奏和空間，較難影響趨勢(shì)，后者還是主要由存欄基數(shù)來(lái)決定。也就是說(shuō)，如果沒(méi)有這些主動(dòng)的增庫(kù)存行為，未來(lái)該漲的還是會(huì)漲，只不過(guò)會(huì)以更晚和更大空間的形式呈現(xiàn)，壓欄和二育會(huì)削弱未來(lái)上漲的潛力，但不會(huì)改變未來(lái)缺豬的現(xiàn)實(shí)。從數(shù)量上看，8月份天氣偏熱，二育僅占總出欄量的約不到10%，9月以后隨著天氣轉(zhuǎn)冷以及標(biāo)肥差擴(kuò)大，二育總量擴(kuò)大到20-30%，即便如此往后也就多滾動(dòng)了不到5%的肉，撼動(dòng)整體趨勢(shì)的難度較大。從時(shí)間點(diǎn)看，二育對(duì)準(zhǔn)的是11月腌臘啟動(dòng)至冬至前的時(shí)點(diǎn)，出欄時(shí)間整體充裕，且豬價(jià)處在上行周期和盈虧平衡點(diǎn)以上，提前出欄的情況應(yīng)該很難看到，從而豬價(jià)提前去走養(yǎng)殖端認(rèn)賣(mài)且踩踏式下跌邏輯的可能性亦不大。因此，現(xiàn)貨在11月消費(fèi)旺季真正兌現(xiàn)以及賣(mài)方力量集中出現(xiàn)前，存在著較明顯的支撐。

驅(qū)動(dòng)方面較不確定的是需求和政策。需求今年毫無(wú)疑問(wèn)一直偏弱，但這多部分已經(jīng)反映在了當(dāng)前的價(jià)格里面，且并不影響豬價(jià)維持在20元/公斤以上。另外，相比需求的絕對(duì)量，邊際變化或許更為關(guān)鍵，常規(guī)進(jìn)入10月份以后，需求會(huì)有一個(gè)逐步提高的過(guò)程，12月份相比10月份需求有20%以上的回升，尤其11-12月份的腌臘季，有需求大不怕貴的特征，今年依舊值得期待。盡管也需要警惕未來(lái)需求不及預(yù)期的情況出現(xiàn)，但站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，在沒(méi)有兌現(xiàn)掉這個(gè)潛在利多以前，邏輯上講，空頭依舊無(wú)法證偽。政策也是未來(lái)的一個(gè)不確定因素之一，但我們也傾向于政策致力于維穩(wěn)，而不至于過(guò)分打壓，畢竟政策方面也要考慮未來(lái)補(bǔ)欄的積極性以及明年豬價(jià)的問(wèn)題。

估值方面則較為顯而易見(jiàn)，拋開(kāi)絕對(duì)的價(jià)位不談，僅從期現(xiàn)以及月間價(jià)差來(lái)看。當(dāng)前期現(xiàn)以月間價(jià)差排列依次呈前高后低，且遠(yuǎn)月貼水近月和現(xiàn)貨幅度較大，因此即便是考慮比較悲觀的情況，遠(yuǎn)月估值也偏低，何況當(dāng)前現(xiàn)貨仍未出現(xiàn)滯漲的苗頭，中短期內(nèi)的支撐也較為明顯，因此估值方面當(dāng)前合約明顯對(duì)多頭更為友好。

總結(jié)來(lái)看，當(dāng)前生豬期現(xiàn)和近遠(yuǎn)月之間出現(xiàn)明顯分化，市場(chǎng)表現(xiàn)謹(jǐn)慎的背后，是預(yù)期的重構(gòu)，正如上半年表現(xiàn)的那樣，當(dāng)前市場(chǎng)明顯對(duì)遠(yuǎn)期過(guò)于謹(jǐn)慎。但我們從驅(qū)動(dòng)和估值的角度來(lái)看，在11月份兌現(xiàn)掉真正的利多之前，現(xiàn)貨面臨的下行風(fēng)險(xiǎn)較小，從而將給予盤(pán)面一定的向上驅(qū)動(dòng)，而遠(yuǎn)月當(dāng)期盤(pán)面則仍存在一定的低估，操作上中短期仍建議以逢低買(mǎi)入為主。

（文章來(lái)源：五礦期貨）

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