2022年11月以來，盡管產(chǎn)業(yè)基本面持續(xù)弱勢，甲醇期貨仍受到宏觀向好的強(qiáng)預(yù)期帶動，呈現(xiàn)價(jià)格震蕩上行的清晰走勢，主力MA2305合約從最低2281元/噸抬升至最高2708元/噸。
(相關(guān)資料圖)
春節(jié)將至，市場最為關(guān)注的是節(jié)后盤面會否延續(xù)節(jié)前的強(qiáng)勢行情，抑或是回歸難稱良好的供需基本面。本文從宏觀、產(chǎn)業(yè)和期現(xiàn)結(jié)合的不同維度，疊加技術(shù)面分析，研判春節(jié)后的可能發(fā)展路徑，以助力市場投資活動和企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理。
一、產(chǎn)業(yè)基本面
供需層面的寬松是一以貫之的，自國慶節(jié)以來，似乎從未得到根本性的改善。
如下圖所示，在供給端，國內(nèi)產(chǎn)量穩(wěn)定在155萬噸/周左右的水平，對應(yīng)的周度開工率均值為75.74%，進(jìn)口方面，由于到港增量的延后兌現(xiàn)，10-12月的平均進(jìn)口量顯然處于2022下半年的高位區(qū)間。從而，整體供給相對充裕。在需求端，在疫情反復(fù)和產(chǎn)業(yè)淡旺季轉(zhuǎn)換的雙重影響下，傳統(tǒng)下游的開工負(fù)荷在10月以來一路走低、持續(xù)疲軟，加權(quán)開工率從10月初的48.55不斷下沉至1月上旬的43.02%。相較而言，MTO開工率不如傳統(tǒng)下游降的流暢，甚至在1月上旬重又回升至10月初的水平，主因MTO開工率不具備顯著季節(jié)性規(guī)律，但也未始終曾起勢，并未給予總需求較好的推升助力。
供需寬松的直接效應(yīng)就是庫存的持續(xù)累積。如圖3所示，10月以來，港口及內(nèi)地庫存同步進(jìn)入累庫周期，其中，港口庫存水平同比低位，但其累庫延續(xù)性更強(qiáng)，相較而言，企業(yè)庫存在進(jìn)入12月份后提前排庫，但同比仍處于歷史高位區(qū)間。進(jìn)入2023年后，1月份至今的節(jié)前排庫基本結(jié)束。
成本端，臨近年關(guān)，主產(chǎn)地部分完成年產(chǎn)的煤礦開始減量生產(chǎn)或停產(chǎn)，疊加冬季安全檢查及市場銷售弱穩(wěn)運(yùn)行，年末煤炭產(chǎn)量回落。近期內(nèi)陸地區(qū)寒潮減弱，終端電廠基于長協(xié)支撐，維持少量剛性采購，補(bǔ)庫意愿偏低，同時(shí)工業(yè)用電不及預(yù)期，日耗攀升動力不足。因此，在煤炭增產(chǎn)保供政策穩(wěn)步推進(jìn)下，年末需求端缺乏實(shí)質(zhì)支撐，短期煤炭價(jià)格仍將穩(wěn)中偏弱運(yùn)行。另一方面，鑒于中澳關(guān)系的改善及政策層面的可能動向，預(yù)計(jì)我國2023年放開澳洲煤進(jìn)口是大概率事件，有望在1季度兌現(xiàn)。疊加開春后用煤旺季過去，從而煤價(jià)長期或難大漲。運(yùn)費(fèi)方面，疫情及冰雪天氣，持續(xù)推漲價(jià)格，開春后應(yīng)有回落。
整體判斷，年后成本端對甲醇產(chǎn)業(yè)的支撐力度弱化。
利潤方面，生產(chǎn)企業(yè)常態(tài)化虧損，對應(yīng)的現(xiàn)貨利潤率也處于歷史低分位數(shù)區(qū)間，現(xiàn)貨估值持續(xù)偏低，向上修復(fù)調(diào)整的壓力始終存在，烯烴單體虧損逼近-2000元/噸，成為下游開工率較難大漲的掣肘。
二、期現(xiàn)關(guān)系
本文用“期現(xiàn)偏離度”的指標(biāo)來衡量期貨相對于現(xiàn)貨的偏離程度，具體公式為：期現(xiàn)偏離度=(期貨格-現(xiàn)貨價(jià)格)/現(xiàn)貨價(jià)格，如圖6所示，隨著11月以來，甲醇期貨的震蕩上行，期現(xiàn)偏離度一路抬升，盤面估值逐步得到修復(fù)，及至年前此時(shí)，期現(xiàn)貨已經(jīng)基本平水。盤面估值的矛盾得到有效緩解，并且或不再成為后市影響價(jià)格的主要因素。
三、后市展望
對于節(jié)后2月份的甲醇行情，我們陳列了如下的利多及利空因素：
利多因素：
1、宏觀情緒高漲，推動商品整體再上臺階；
2、甲醇產(chǎn)業(yè)在2-4月迎來春季檢修，供應(yīng)有收緊預(yù)期；
3、傳統(tǒng)需求淡季過去，開工率恢復(fù)的概率較大。
利空因素：
1、供應(yīng)端，寧夏寶豐120萬噸/年產(chǎn)能裝置預(yù)計(jì)在1季度投產(chǎn)，供給承壓；
2、需求端，烯烴產(chǎn)業(yè)的整體利潤長期處于大幅虧損狀態(tài)，短期大幅提負(fù)的條件不夠成熟。下游龍頭烯烴企業(yè)，浙江興興的輕烴裂解裝置有望在1季度開啟，如果開了就至少半年，對應(yīng)的外采MTO 減少甚至直接停掉，對甲醇整體需求沖擊較大。
3、成本端的支撐力度預(yù)計(jì)大幅弱化。
總體來看，由上所述，我們不得不承認(rèn)，節(jié)后2月的MA2305合約處于多空力量難言伯仲的糾結(jié)狀態(tài)，重點(diǎn)需關(guān)注節(jié)后的需求驗(yàn)證。
在此背景下，我們給出以下的論斷：
1、節(jié)奏，成為2月行情操作的關(guān)鍵詞。
2、預(yù)計(jì)的節(jié)奏是，2月的盤面首先反映宏觀的向好預(yù)期，其后逐步回歸產(chǎn)業(yè)基本面，至于如何回歸，需要關(guān)注春檢的啟動和持續(xù)時(shí)間、寧夏寶豐產(chǎn)能的投產(chǎn)時(shí)間、浙江興興輕烴裂解裝置的開啟時(shí)間，不同的時(shí)間點(diǎn)，決定了不同的供需節(jié)奏及行情走勢。對應(yīng)的單邊趨勢推演為：先揚(yáng)后抑或先揚(yáng)后震蕩。
3、在多空博弈較為激烈的預(yù)期下，相較于單邊趨勢，跨期套利更為文件，更值得關(guān)注和操作。如下圖所示，從歷史統(tǒng)計(jì)來看，甲醇5-9價(jià)差在2月份乃至3月份的走弱概率明顯更高，同時(shí)結(jié)合今年開春后宏觀的強(qiáng)預(yù)期可能更多映射到05合約上，預(yù)計(jì)今年5-9價(jià)差先走擴(kuò)后回落，對應(yīng)的策略為先正套后反套為宜，最終整體長期的結(jié)果可能還是價(jià)差走弱。
對于風(fēng)險(xiǎn)因素方面的考慮，我們主要還是擔(dān)心春節(jié)期間，外盤走勢異動，特別是原油出現(xiàn)大幅波動將對化工品整體的走勢把握增加難度。另一方面，經(jīng)過多年發(fā)展，產(chǎn)業(yè)春檢對行情走勢的邊際影響可能弱化或鈍化，值得關(guān)注。
（文章來源：中原期貨）
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