去年11月至今年1月，人民幣兌美元匯率有一波升值之后，1月下旬至3月中旬，人民幣兌美元出現(xiàn)階段性貶值。3月中旬至4月中旬，人民幣兌美元匯率相對持穩(wěn)。展望未來，由于美國經(jīng)濟(jì)陷入輕度衰退的可能性很大，而中國經(jīng)濟(jì)一直保持著持續(xù)穩(wěn)定增長的態(tài)勢，從經(jīng)濟(jì)增長基本面來看，人民幣兌美元存在升值的可能。疊加美聯(lián)儲未來加息力度逐步減弱，直至停止加息，中美利差的收斂也會支撐人民幣匯率走強(qiáng)。另外，由于中國出口存在韌性，貿(mào)易順差導(dǎo)致經(jīng)常項(xiàng)目保持正值，同樣利好人民幣匯率。

多項(xiàng)指標(biāo)顯示美國經(jīng)濟(jì)還在不斷減速

美國經(jīng)濟(jì)雖然存在韌性，但是多個(gè)方面的指標(biāo)顯示其經(jīng)濟(jì)還在不斷減速。3月美國銀行業(yè)危機(jī)之后，雖然沒有爆發(fā)金融危機(jī)，但是商業(yè)銀行信貸收縮對經(jīng)濟(jì)的沖擊強(qiáng)于美聯(lián)儲加息。鑒于信貸是經(jīng)濟(jì)的命脈，無論是消費(fèi)者信貸還是企業(yè)信貸，貸款標(biāo)準(zhǔn)的收緊都減少了經(jīng)濟(jì)流動。目前從抵押貸款、汽車貸款到消費(fèi)信貸，所有形式的信貸都在出現(xiàn)流動性的緊縮。上一次貸款標(biāo)準(zhǔn)出現(xiàn)如此大幅度的緊縮還是在2020年疫情導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)停滯期間。

(資料圖片僅供參考)

美國商業(yè)銀行信貸收緊對美國經(jīng)濟(jì)會產(chǎn)生哪些影響呢？一方面，私人部門融資面臨更高的門檻，這使得實(shí)體經(jīng)濟(jì)面臨信用收縮的壓力，部分現(xiàn)金流緊張或者債務(wù)高企的企業(yè)可能會倒閉，導(dǎo)致社會總需求減少。另一方面，商業(yè)銀行信貸收縮將導(dǎo)致市場債券融資成本也水漲船高，因商業(yè)銀行是企業(yè)債和政府債的主要購買方。

美聯(lián)儲公布的3月FOMC會議紀(jì)要顯示，美聯(lián)儲官員預(yù)計(jì)年底美國經(jīng)濟(jì)可能因銀行業(yè)危機(jī)出現(xiàn)輕度衰退。在美國經(jīng)濟(jì)前景不佳的預(yù)期下，市場在大規(guī)模做空美元。根據(jù)數(shù)據(jù)商Refinitiv基于CFTC數(shù)據(jù)的計(jì)算，自3月中旬以來，投機(jī)交易員對美元的空頭頭寸大致增加了一倍，表明對沖基金正押注美元將進(jìn)一步下跌。在截至4月10日的最新周度數(shù)據(jù)中，投機(jī)交易員增加了空頭頭寸，使總頭寸達(dá)到107.3億美元。

中國經(jīng)濟(jì)一直保持著持續(xù)穩(wěn)定增長的態(tài)勢。國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，初步核算，一季度國內(nèi)生產(chǎn)總值284997億元，按不變價(jià)格計(jì)算，同比增長4.5%，比上年四季度增長2.2%。其中服務(wù)業(yè)和建筑業(yè)復(fù)蘇強(qiáng)于制造業(yè)，消費(fèi)復(fù)蘇強(qiáng)于投資。從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，中國經(jīng)濟(jì)增長勢頭強(qiáng)于美國，人民幣兌美元匯率大概率是升值的。

中美利差縮減有利于人民幣匯率走強(qiáng)

從美聯(lián)儲貨幣政策來看，加息力度逐步減弱，但緊縮不會很快結(jié)束。一是美國銀行業(yè)危機(jī)導(dǎo)致美國經(jīng)濟(jì)輕度衰退的可能性上升，讓美聯(lián)儲逐步降低加息力度，但不會改變加息方向。美聯(lián)儲自1913年成立至今，充分就業(yè)和物價(jià)穩(wěn)定逐漸成為其雙重使命，2008年金融危機(jī)之后保持金融市場穩(wěn)定成為雙重使命之外美聯(lián)儲進(jìn)行貨幣政策必要但不充分的條件。3月美國爆發(fā)商業(yè)銀行危機(jī)，一度引發(fā)美國金融市場大動蕩，但隨著美聯(lián)儲和財(cái)政部的干預(yù)，市場恐慌逐漸緩和，這可能影響美聯(lián)儲加息的力度和節(jié)奏，但并不會改變美聯(lián)儲貨幣政策的方向。

二是美國通脹黏性很強(qiáng)，美聯(lián)儲對通脹的擔(dān)憂并沒有解除，就業(yè)市場并沒有明顯惡化，這決定了美聯(lián)儲年內(nèi)不大可能降息。從歷史經(jīng)驗(yàn)看，美聯(lián)儲貨幣政策變動呈現(xiàn)這樣的規(guī)律：加息看通脹，降息看就業(yè)。如果美國失業(yè)率并沒有急劇攀升，美聯(lián)儲不大可能步入降息周期。如果美國通脹持續(xù)回落，并靠近2%的通脹目標(biāo)，美聯(lián)儲大概率會停止加息。目前美國失業(yè)率還處于歷史低位，而核心CPI還處于歷史高位，因此美聯(lián)儲只會降低加息力度，但由于美國經(jīng)濟(jì)存在輕度衰退的預(yù)期，美元匯率還在走弱。

從中美利差來看，由于美聯(lián)儲加息力度減弱和經(jīng)濟(jì)減速，美債收益率并沒有繼續(xù)攀升，反而自高位溫和回落，而中國國債收益率相對持穩(wěn)，從而使得中美利差出現(xiàn)收斂。截至4月17日，10年期中債和美債收益率利差收斂至-0.7607個(gè)百分點(diǎn)。

國際貿(mào)易“去美元化”導(dǎo)致美元走弱

近年來，國際上密集傳出有國家非美元貨幣結(jié)算的消息，今年3月末，巴西媒體報(bào)道中國和巴西已達(dá)成協(xié)議，不再使用美元作為中間貨幣，而是以人民幣與雷亞爾進(jìn)行貿(mào)易結(jié)算，更是點(diǎn)燃了市場對于國際貿(mào)易“去美元化”的討論。實(shí)際上，自俄烏沖突之后，美國將俄羅斯踢出SWIFT系統(tǒng)，很多國家就對持有的美元資產(chǎn)擔(dān)憂加劇，紛紛減持美元資產(chǎn)，增持黃金等資產(chǎn)，以便讓外匯資產(chǎn)多元化。

不過，雖然美元在國際貿(mào)易結(jié)算地位有所動搖，但是并不代表美元會很快喪失國際貿(mào)易結(jié)算的貨幣主導(dǎo)地位，美元仍然是國際支付和全球央行儲備中最受歡迎的貨幣。IMF最新數(shù)據(jù)顯示，去年第四季度，美元在各國央行外匯儲備中的占比為58.4%，但低于20世紀(jì)90年代末歐元?jiǎng)倓倖柺罆r(shí)的70%左右。因此，在國際貿(mào)易中貨幣結(jié)算多元化趨勢會導(dǎo)致美國“鑄幣稅”減少，這會導(dǎo)致美元存在貶值的潛在壓力。

圖為中美利差和美元兌人民幣匯率走勢對比

綜上所述，從經(jīng)濟(jì)增長基本面來看，由于中美經(jīng)濟(jì)周期錯(cuò)位，美國經(jīng)濟(jì)在商業(yè)銀行信貸緊縮、高利率和高通脹等因素沖擊下不斷減速，甚至存在輕度衰退的可能，而中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)定增長，從而人民幣兌美元存在升值的驅(qū)動力。

另外，中美利差縮窄和國際貿(mào)易“去美元化”等因素也支撐人民幣匯率。投資者可以考慮運(yùn)用芝商所新推

出的美元/離岸人民幣期權(quán)合約(CNH)來對沖風(fēng)險(xiǎn)和管理風(fēng)險(xiǎn)。芝商所此前已推出人民幣/美元（CNY/USD）無本金交割期貨（NDF）的期權(quán)合約，新推出的美元/離岸人民幣期權(quán)以芝商所現(xiàn)有美元/離岸人民幣（USD/CNH）現(xiàn)金結(jié)算期貨為標(biāo)的，是可實(shí)物交割的期權(quán)合約。（作者單位：廣州金控期貨）

（文章來源：期貨日報(bào)）

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