企業(yè)很賺錢(qián)，分紅好還是不好?買(mǎi)入高ROE的優(yōu)秀企業(yè)，付出高的溢價(jià)值得嗎?寧買(mǎi)貴的好企業(yè)，也不能買(mǎi)便宜的平庸企業(yè)嗎?選擇了高ROE的企業(yè)，就代表著長(zhǎng)期能夠獲得接近于ROE的回報(bào)嗎?我通過(guò)表格推演，得出了大跌眼鏡的結(jié)果。

作者：阿土哥a

來(lái)源：雪球

大家都知道市場(chǎng)上的資金都是聰明的，好的、優(yōu)秀的企業(yè)，高ROE的資產(chǎn)，必然要有高的溢價(jià)，平庸的必須打折，這很正常。假設(shè)市場(chǎng)長(zhǎng)期合理的PE是10，我們投資的企業(yè)也經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定，ROE能夠保持，則我假設(shè)三家企業(yè)，分別是A企業(yè)：3PB 30%ROE，B企業(yè)1PB 10%ROE，C企業(yè) 0.5PB 5%ROE，在分紅不再投、分紅再投、不分紅這三種情況下，其回報(bào)分別如下：

首先，全部分紅并不再投的情況下，三家企業(yè)的回報(bào)都是一樣，每年賺的錢(qián)全部分掉，10PE每年都賺10%，也等于ROE/PB，初始投資100元10年后都是200元。

結(jié)論：高ROE并不必然再來(lái)高回報(bào)。

其次，三家企業(yè)全部分紅并再投的情況如下表：

結(jié)果有點(diǎn)出乎意外。其實(shí)也不意外，我們之前搞折價(jià)封基的分紅套利就是靠這個(gè)邏輯。C企業(yè)由于PB小于1，分紅相當(dāng)于將原來(lái)0.5PB的一部分資產(chǎn)按照1PB兌現(xiàn)了，然后又按照0.5PB的價(jià)格買(mǎi)進(jìn)了凈資產(chǎn)，相當(dāng)于分紅這部分錢(qián)瞬間獲得了翻倍的ROE。而A企業(yè)PB=3，分紅導(dǎo)致市凈率提高到3.8，相當(dāng)于分紅這部分凈資產(chǎn)的ROE打了三折。投資這三家企業(yè)，初始投資100元10年后分別為211，259，273，5%ROE的企業(yè)勝出。

結(jié)論：1、不是任何情況下高ROE都比低的好，2、分紅好不好，要看PB，PB<1則分紅能提高股東價(jià)值，高PB企業(yè)分紅是毀滅股東價(jià)值的。

第三，不分紅全部再投，則高ROE企業(yè)的回報(bào)非常可觀。A企業(yè)每年的利潤(rùn)增速30%，而平庸企業(yè)每年只能增長(zhǎng)5%，也就是三家企業(yè)初始投資100元10年后初始分別是1379、259、163，A企業(yè)大勝，這就是高ROE企業(yè)的魅力，也是復(fù)利的神奇了。但結(jié)論似乎并沒(méi)有那么簡(jiǎn)單，我想說(shuō)，在現(xiàn)實(shí)中能夠不分紅又保持高ROE的企業(yè)太少太少，在過(guò)去10年中，能押中@持有封基 老師提到的類(lèi)似格力這樣的企業(yè)，概率是極低的，甚至可能是整個(gè)A股唯一的。即使以當(dāng)前的目光來(lái)看，無(wú)論格力如何的優(yōu)秀，這樣的速度還能保持多久?或者可以推而廣之，從量化看巴菲特的價(jià)值投資在A股的可行性文中提到的，分散持有一批高ROE企業(yè)，是不是很大概率可以?我覺(jué)得不可以，這不是概率問(wèn)題，而是底層邏輯問(wèn)題，因?yàn)楸３钟览m(xù)高成長(zhǎng)的企業(yè)在這個(gè)世界上是不存在的，大樹(shù)不會(huì)長(zhǎng)到天上去。如果不能成長(zhǎng)，則ROE下降必然帶來(lái)PB的相應(yīng)下降，這個(gè)降低是必然的，只是時(shí)間問(wèn)題。大家可以看一看這個(gè)帖子，高PB買(mǎi)入高ROE的股票, 長(zhǎng)持的話, 回報(bào)率會(huì)接近ROE嗎?里面提到的幾點(diǎn)我非常贊同，從概率上說(shuō)，持有高PB的企業(yè)，有這三個(gè)問(wèn)題 1. 不考慮估值變化的話, ROE不是投資回報(bào)的下限, 而是上限 2. 而時(shí)間越長(zhǎng), 高ROE不能維持的風(fēng)險(xiǎn)就越大 3. 同時(shí)估值下修的風(fēng)險(xiǎn)一直存在。而相反，持有低ROE的企業(yè)，本身保持5%的ROE肯定要比30%更簡(jiǎn)單，其次，靠分紅就能夠不斷提高回報(bào)，甚至可以極端地假設(shè)如下情況：假如高ROE企業(yè)四年以后ROE下降到20%導(dǎo)致PB降至2，低ROE企業(yè)經(jīng)營(yíng)稍微好轉(zhuǎn)PB回升到1，則100元的投資四年后分別為190和243元，還是低估值的企業(yè)勝出。

結(jié)論：A企業(yè)不斷擴(kuò)大規(guī)模還必須保持高的ROE，否則必然會(huì)經(jīng)歷一次估值下修。我覺(jué)得下修是必然發(fā)生的事情，只是時(shí)間問(wèn)題。除非你能及時(shí)識(shí)別并提早轉(zhuǎn)換到能保持的企業(yè)，但這是上帝才能做到的事。

所以，相比而言，我寧可選擇持有低PB，正常ROE的企業(yè)，這就是我當(dāng)前持有國(guó)企指數(shù)的邏輯。

關(guān)鍵詞： ROE