芒果超媒以自制內(nèi)容優(yōu)勢(shì)取得了利潤(rùn)高增長(zhǎng)，全產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)優(yōu)勢(shì)更被市場(chǎng)所看好，而代表“后浪”消費(fèi)浪潮的屬性則是其長(zhǎng)期價(jià)值所在。

8月27日，芒果超媒(300413,股吧)(300413.SZ)發(fā)布2020年中報(bào)，當(dāng)期實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入57.74億元，同比增長(zhǎng)4.90%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)11.03億元，同比增長(zhǎng)37.30%。在上半年長(zhǎng)視頻市場(chǎng)下滑的背景中，取得了不俗的業(yè)績(jī)。

在資本市場(chǎng)上，芒果超媒股價(jià)站穩(wěn)1000億市值，成為文化傳媒行業(yè)中唯一的千億市值公司。

同時(shí)Wind數(shù)據(jù)顯示，截至8月21日，芒果超媒陸股通持股數(shù)量相對(duì)一季度末增長(zhǎng)了78%。

從業(yè)績(jī)逆勢(shì)增長(zhǎng)，到市值破千億大關(guān)，再到北向資金的青睞有加，芒果超媒的投資邏輯是什么?

自帶優(yōu)質(zhì)內(nèi)容基因

助力長(zhǎng)視頻領(lǐng)域勝出

毫無(wú)疑問(wèn)，當(dāng)前對(duì)長(zhǎng)視頻平臺(tái)而言，會(huì)員收入是營(yíng)收的重要“吸金口”。在短視頻的擠壓之下，長(zhǎng)視頻的出路是把PGC內(nèi)容做到極致，吸引用戶為內(nèi)容付費(fèi)。要做到這一點(diǎn)，內(nèi)容自制是大勢(shì)所趨。

正如國(guó)信證券(002736,股吧)研報(bào)指出，長(zhǎng)視頻的競(jìng)爭(zhēng)，看似是一條誰(shuí)都能入局的“低門(mén)檻”賽道，實(shí)則是時(shí)間越久，越能在大浪淘沙中發(fā)現(xiàn)，這是場(chǎng)有著“高門(mén)檻”規(guī)則的殘酷競(jìng)爭(zhēng)，只有擁有強(qiáng)大內(nèi)容自制優(yōu)勢(shì)的團(tuán)隊(duì)才能在“路遙知馬力”中勝出。

芒果超媒就是這一領(lǐng)域脫穎而出的“頭馬”。

上半年，芒果TV有效會(huì)員數(shù)達(dá)2766萬(wàn)，較年初增長(zhǎng)929萬(wàn)，增幅50.57%;較2019年年中增長(zhǎng)84.3%。作為對(duì)比，騰訊視頻增長(zhǎng)會(huì)員數(shù)約800萬(wàn)，愛(ài)奇藝會(huì)員數(shù)小幅回落。

面對(duì)強(qiáng)勢(shì)的“愛(ài)優(yōu)騰”，上半年公司實(shí)現(xiàn)了會(huì)員收入14.18億元，同比增長(zhǎng)80.4%;廣告收入達(dá)17.98億元，同比增長(zhǎng)5.83%，而同期愛(ài)奇藝的廣告收入為16億元。

骨朵數(shù)據(jù)顯示，2020年年初至7月10日，芒果TV綜藝、劇集雙豐收，網(wǎng)綜Top10中芒果TV占據(jù)9席，播放量占比79%，維持龍頭優(yōu)勢(shì);臺(tái)網(wǎng)劇Top10中芒果TV占據(jù)3席，播放量占比25%，實(shí)現(xiàn)“從0到1”的突破。

芒果TV最大的護(hù)城河在于內(nèi)容自制。

背靠湖南衛(wèi)視的芒果超媒具備多年的傳統(tǒng)沉淀和原創(chuàng)基因，擁有1500人以上的創(chuàng)作團(tuán)隊(duì)、20個(gè)綜藝節(jié)目制作團(tuán)隊(duì)，12個(gè)影視制作團(tuán)隊(duì)、15個(gè)戰(zhàn)略工作室，且具備成熟的工業(yè)化生產(chǎn)模式，獲取內(nèi)容成本低。

芒果超媒董事長(zhǎng)張華立曾表示，“公司有著與生俱來(lái)的媒體基因，在內(nèi)容自制領(lǐng)域有著有別于人的優(yōu)勢(shì)，核心產(chǎn)品絕大部分來(lái)自閉環(huán)”。

2019年，全國(guó)一共新上276部綜藝，其中芒果TV自制綜藝45部，超過(guò)其他平臺(tái);2020年上半年，隨著《乘風(fēng)破浪的姐姐》成為現(xiàn)象級(jí)社會(huì)話題之一，芒果超媒突出的自制能力持續(xù)被驗(yàn)證。

優(yōu)質(zhì)的自制內(nèi)容，是芒果超媒取得利潤(rùn)高增長(zhǎng)的主因，作為內(nèi)容制作出身的平臺(tái)，芒果超媒具有更高的產(chǎn)出效率。

對(duì)比Netflix和國(guó)內(nèi)四大視頻平臺(tái)的單用戶內(nèi)容投入產(chǎn)出比可以發(fā)現(xiàn)，芒果TV的這一比例最高(2.50)，甚至超過(guò)Netflix(2.15)。其盈利能力可見(jiàn)一斑。

從長(zhǎng)視頻行業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)來(lái)看，內(nèi)容自制是未來(lái)的大趨勢(shì)。

Quest Mobile數(shù)據(jù)顯示，長(zhǎng)視頻行業(yè)月活用戶規(guī)模4月、5月和6月同比下滑-7.6%、-8.9%和-7.9%，行業(yè)粗放式增長(zhǎng)的階段已經(jīng)過(guò)去，下一階段將要比拼的是平臺(tái)以優(yōu)質(zhì)內(nèi)容獲取用戶黏性的能力。

此前，三大平臺(tái)“優(yōu)愛(ài)騰”靠著燒錢(qián)買(mǎi)版權(quán)內(nèi)容跑馬圈地，規(guī)模雖然做得很大，分別累積了上億用戶，但收入覆蓋不了高企的內(nèi)容成本。愛(ài)奇藝財(cái)報(bào)已充分說(shuō)明了這一點(diǎn)，2017-2019年，其內(nèi)容成本分別為126.17億元、211億元、222億元，其中，2019年內(nèi)容成本占營(yíng)業(yè)成本的比例為73%。這樣高的成本，怎么可能盈利?

假如說(shuō)愛(ài)奇藝是一個(gè)反例，那么芒果超媒上半年凈利潤(rùn)的大幅增長(zhǎng)，則從正面說(shuō)明了內(nèi)容自制的重要性。正是強(qiáng)大的優(yōu)質(zhì)內(nèi)容制作能力，使得芒果TV異于其他長(zhǎng)視頻平臺(tái)，表現(xiàn)出強(qiáng)勁的利潤(rùn)增長(zhǎng)潛力。

對(duì)于長(zhǎng)視頻行業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，機(jī)構(gòu)仍然較為看好。西部證券(002673,股吧)研報(bào)預(yù)計(jì)，隨著長(zhǎng)視頻內(nèi)容質(zhì)量的不斷提高，用戶版權(quán)付費(fèi)意識(shí)的加深，到2030年，實(shí)際付費(fèi)用戶人數(shù)占長(zhǎng)視頻用戶比例約50%，在線視頻用戶付費(fèi)市場(chǎng)規(guī)模約為1600億元，還有3倍的空間。

獨(dú)具全產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)優(yōu)勢(shì)

以“小芒”布局“第二增長(zhǎng)曲線”

投資者更為看好的，是芒果超媒與湖南衛(wèi)視共同構(gòu)成的在文化傳媒領(lǐng)域獨(dú)具的全產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)優(yōu)勢(shì)。

從2020年中報(bào)來(lái)看，在整個(gè)芒果超媒的生態(tài)里面，芒果TV互聯(lián)網(wǎng)視頻業(yè)務(wù)占總收入的68%;新媒體互動(dòng)娛樂(lè)內(nèi)容制作占比14%;電視購(gòu)物和衍生的媒體電商業(yè)務(wù)、外呼業(yè)務(wù)占總收入的17%。

也就是說(shuō)，僅僅在芒果超媒的上市主體內(nèi)，就涵蓋了視頻平臺(tái)、影視綜藝、游戲電競(jìng)、藝人經(jīng)紀(jì)、音樂(lè)、電商金融、IP版權(quán)等的全產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)。加上湖南臺(tái)下的有線電視、廣播、地方電視，以及芒果超媒旗下的芒果TV、IPTV和OTT的業(yè)務(wù)布局，芒果系的觸角無(wú)處不在。這樣強(qiáng)大的生態(tài)，在A股獨(dú)一無(wú)二。

具備得天獨(dú)厚條件的芒果超媒也在主動(dòng)將業(yè)務(wù)向整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈延伸。9月4日，芒果TV首次發(fā)布了最新孵化的視頻內(nèi)容電商平臺(tái)——“小芒”。小芒電商聚焦內(nèi)容電商，以內(nèi)容為根基，打造“種草+割草”的完整閉環(huán);并將依據(jù)芒果TV消費(fèi)者特點(diǎn)來(lái)整合供應(yīng)鏈，甄選大眾類商品以及定制版市場(chǎng)稀缺品。

在5G興起、互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域視頻化的趨勢(shì)下，電商成為下一個(gè)視頻化的風(fēng)口。“小芒”是芒果超媒再造的一個(gè)新賽道，布局未來(lái)的“第二增長(zhǎng)曲線”，形成更豐富和完善的芒果生態(tài)，進(jìn)一步加固內(nèi)容護(hù)城河。

另外，芒果超媒于2020年升級(jí)、“大芒計(jì)劃2.0”，意在打造芒果超媒內(nèi)容、用戶與商業(yè)生態(tài)破圈的結(jié)合體。其中商業(yè)端在“IP+明星+頭部KOL+綜藝”直播帶貨模式實(shí)現(xiàn)廣告創(chuàng)收新增值的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步往電商端拓展，有望成為平臺(tái)新的變現(xiàn)增長(zhǎng)點(diǎn)。

“后浪”需求所在

未來(lái)“股王”隱現(xiàn)

近一年，A股市場(chǎng)呈現(xiàn)出行業(yè)龍頭強(qiáng)者恒強(qiáng)的結(jié)構(gòu)化行情特征，表現(xiàn)出投資者對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中“贏家通吃”局面的預(yù)期。

但在A股市場(chǎng)上文化傳媒這樣一個(gè)確定性差、波動(dòng)性強(qiáng)的板塊中，龍頭公司遲遲未能出現(xiàn)。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，申萬(wàn)文化傳媒上市公司總市值僅有8000多億元，細(xì)化到電影與娛樂(lè)版塊，僅有9家公司市值超過(guò)百億元，其中僅芒果超媒等兩家公司年?duì)I收突破百億元。

不過(guò)，在行業(yè)大洗牌下，近半年行業(yè)龍頭的歸屬初現(xiàn)端倪。芒果超媒憑借長(zhǎng)視頻方面的自制內(nèi)容取得了看得見(jiàn)的利潤(rùn)快速增長(zhǎng)，又以獨(dú)一無(wú)二的全產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)優(yōu)勢(shì)在文化傳媒板塊中最具未來(lái)成長(zhǎng)性的想象空間。

以投資者最為看重的盈利指標(biāo)ROE來(lái)說(shuō)，2017-2019年，芒果傳媒ROE分別是16.62%、15.35%和13.16%，雖然略有波動(dòng)，但總體相對(duì)穩(wěn)定，這種盈利能力的穩(wěn)定性，在整個(gè)文化傳媒行業(yè)中難能可貴。

2019年，在申萬(wàn)二級(jí)分類互聯(lián)網(wǎng)傳媒行業(yè)59家公司中，芒果超媒ROE排名第10，在Wind二級(jí)分類媒體行業(yè)中，芒果超媒ROE高居第二;截至2020年3月底，芒果超媒ROE(TTM)13.15%，在59家公司中排名第11，而行業(yè)平均值為-68.53%。按照投研機(jī)構(gòu)的盈利預(yù)測(cè)，芒果超媒2020-2022年ROE依舊會(huì)穩(wěn)定在15%左右。

可以說(shuō)，芒果超媒已經(jīng)具備了文化傳媒板塊龍頭公司的“王者之相”。

市場(chǎng)于是聞風(fēng)而動(dòng)，芒果超媒站上千億市值，而距離各家券商研究員的市值預(yù)期，仍有一定的空間。

西部證券對(duì)于芒果TV給出的PS倍數(shù)為9倍，估值1431.8億元，加上以PE估值的其他業(yè)務(wù)，總估值1583.44億元。

綜合來(lái)看，券商主要按照會(huì)員數(shù)及ARPU來(lái)對(duì)芒果超媒進(jìn)行估值。開(kāi)源證券按2022年年底芒果TV MAU將達(dá)3.48億的預(yù)測(cè)，認(rèn)為其付費(fèi)會(huì)員數(shù)或?qū)⑦_(dá)6342萬(wàn);由于自制能力和稀缺性，市場(chǎng)認(rèn)為對(duì)于芒果TV單付費(fèi)用戶的估值，或可給予更高水平。更重要的地方在于，估值最終應(yīng)落在盈利能力上。而盈利能力，正是其他長(zhǎng)視頻平臺(tái)稀缺、而芒果TV獨(dú)具優(yōu)勢(shì)所在。

值得注意的是，除了多家券商研究所的一致預(yù)期，芒果超媒的價(jià)值也受到“聰明錢(qián)”北向資金的認(rèn)可。Wind數(shù)據(jù)顯示，2020年年初至6月30日，代表北向資金流向的陸股通對(duì)芒果超媒的持倉(cāng)增加到3084.91萬(wàn)股。至2020年8月21日，北向資金持股數(shù)量增加到了3619萬(wàn)股，相對(duì)2020年3月31日增長(zhǎng)了78%。

資本市場(chǎng)的表現(xiàn)，包含了對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)中行業(yè)興衰的預(yù)期。從長(zhǎng)期表現(xiàn)來(lái)看，每一代人都有屬于自己一代的龍頭股。展望未來(lái)，被“后浪”的需求所推動(dòng)的行業(yè)，才是A股市場(chǎng)成長(zhǎng)性的集中體現(xiàn)。文化傳媒行業(yè)所代表的娛樂(lè)消費(fèi)浪潮，勢(shì)必在中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型中占據(jù)重要位置。而作為行業(yè)龍頭的芒果超媒，更是有著成為長(zhǎng)期配置標(biāo)的的潛質(zhì)。以此觀之，北向資金的大幅增倉(cāng)就不難理解了。

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